VINCI : Toujours de l'ambition

Analyse du 27/01/2012 | 08:49

Eligible au PEA / SRD : OUI / OUI EURONEXT PARIS Construction lourde

Forces : métiers complémentaires, récurrence des cash-flows, visibilité

Faiblesses : concurrence accrue, endettement élevé

Raisons de la Recommandation :

L’évolution du cours de bourse ne témoigne pas toujours de celle, réelle, d’une entreprise dans son secteur d’activité. Alors que celui de la société pourrait laisser penser qu’elle souffre de la crise, il n’en est rien en réalité. Non seulement les comptes 2010 ont bien confirmé le redressement attendu, mais la marge opérationnelle a continué de s’améliorer pour atteindre 10,30 % pour l’ensemble du groupe. Il faut dire que les concessions, qui représentent autour de 60 % du résultat opérationnel, y sont pour quelque chose, puisque la leur s’est appréciée, à plus de 41 %, contre 4,5 % pour la branche Contracting (Routes, Construction et Energie). Ce modèle confère à l’entreprise un bon socle de solidité.

Il lui permet de poursuivre une stratégie clairement identifiée qui fait que, malgré les aléas conjoncturels, les ambitions sont toujours là et se matérialisent progressivement. Après les acquisitions précédentes de Cegelec, Faceo et Tarmac, qui ont apporté plus de 3 Md€ de chiffre d’affaires complémentaires en même temps qu’une ouverture plus franche à l’international, l’intention de la direction est de continuer à renforcer les points forts de l’entreprise, à savoir l’ingénierie électrique, l’énergie, et le génie civil spécialisé. Avec en arrière-plan l’accent mis sur les services, générateurs de meilleures marges. La branche Energie devrait continuer à prendre du poids dans le groupe, dont elle représente quand même un quart des ventes, et pour laquelle il s’affirme comme l’un des leaders. Le potentiel de croissance de son marché est important, la demande ne cesse de croître, les cibles à acheter ne manquent pas, et du fait des services, la rentabilité est supérieure à celles de la Construction et de la Route. Ces dernières interviennent dans des métiers plus difficiles et plus conjoncturels, mais Vinci semble y obtenir de meilleurs résultats que ses principaux concurrents cotés. Par ailleurs, l’activité à l’international se développe, l’acquisition de Cegelec lui avait ouvert les portes de pays à forte croissance, comme le Brésil ou l’Asie.

L’autre grand métier, celui des Concessions, ne se limite pas aux seules autoroutes pour lesquelles le prix de l’essence, qui atteint à nouveau des sommets, pourrait peser sur le trafic en même temps que la crise affecte davantage le transport routier ; la société est aussi très présente dans les concessions de parkings, de stades de sport, et d’aéroports, pour lesquels elle ne cache pas ses ambitions. Ces métiers, très rentables, s’ils sont à l’origine d’une dette importante (de l’ordre de 14 Md€), assurent également une récurrence de l’activité et font de l’ensemble un groupe parfaitement intégré.

 C’est bien ce modèle qui rend l’entreprise moins vulnérable aux ralentissements conjoncturels, bien qu’elle ne les lui épargne pas totalement. Néanmoins, cette année encore les résultats devraient progresser, le management a confirmé ses estimations de croissance, en ventes (+ 7 % attendus) et en rentabilité (+ 5 à 6 %), lors de la présentation des comptes semestriels. A fin juin le bénéfice net avait progressé de 16 % à 814 m€, et à fin septembre le carnet de commandes était fourni, à 30 Md€, en hausse de 16 % depuis le début de l’exercice. Il est probable cependant que les derniers mois de l’année aient été plus modérés, la base de comparaison 2010 devrait être moins favorable, et il n’est pas impossible que les incertitudes macroéconomiques aient fini par peser.

Objectifs de cours :

L’an passé nous avions pensé que ces facteurs étaient de nature à permettre au cours de retrouver une tendance haussière qui pourrait le conduire vers 50 € ; or il s’est avéré que 45 € est un niveau qui semble faire barrage depuis deux ans. Depuis l’automne, le cours a retrouvé un début de tendance haussière qui devrait se poursuivre dans le courant de l’année, s’il se confirme bien que la zone euro renoue avec un peu plus de croissance. Le dividende, régulièrement relevé, devrait logiquement l’être encore cette année ; s’il progresse du même taux que celui du bénéfice net estimé par le management, soit 5 %, il pourrait s’établir à 1,75 €. Pour un cours de 36,90 €, le rendement serait de 4,74 %, bien mieux que celui d’une obligation d’état à dix ans.

Nous sommes d’avis de mettre en portefeuille l’action, pour anticiper sur une conjoncture meilleure pour la fin de l’année, et viser le fameux niveau de 45 € sur lequel le cours a buté à deux reprises depuis deux ans.


Marc Bouche
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